国内火锅餐饮龙头——海底捞(6862.HK)将于今日登陆港股，这将是香港十年以来第一个大型消费服务企业IPO。根据9月24日公告，公司IPO最终定价17.8港元，估值达943.4亿港元（约830亿元人民币、120亿美元）。

万众期待之下的海底捞，实际上面临不少隐忧。

海底捞的估值已经接近乐观预期下的天花板。以当前人民币市值计，其对应2017年的PE值为69.5，见智估值模型预计2019年其税后净利润为25.7亿元，则对应2019年预期PE值高达32.29，几乎是香港市场最贵的餐饮股。

从绝对估值角度看，假设现有单店盈利能力在未来维持不变，则目前亿市值隐含着未来五年实现700家以上成熟餐饮店的预期。海底捞选择在盈利水平最高、扩张速度最快时上市，给予市场极高的增长预期，但其采用的是门店先易后难的扩张线路，后期隐忧重重。

此外，海底捞的另一个重大隐含风险体现在翻台率上。极高的翻台率在创造了极高的单店营业收入，然而，一旦翻台率下降，营收、净利率均会大幅下滑，对应净利润的滑铁卢。餐饮是竞争激烈、消费者口味可能发生重要变化的行业，极高经营假设一旦被证伪，则海底捞目前的估值水平将出现重大调整。

综合看，市场给予择时上市的海底捞极高的预期，但未来的增长面临重大不确定性。短期似乎可以“捞一把”的背后隐含着重大长期风险。

以下是详细分析：

直接触达天花板的估值水平

根据海底捞发行结果，17.8港元的IPO定价使公司估值高达943.4亿港元（约830亿元），对应2017年11.94亿元净利润，PE高达69.5倍。通过分析研究机构对海底捞的盈利预测数据，以及将其和可比公司进行对比，结果表明公司估值几乎透支了2018、2019年的盈利预期。

首先，根据近期两家机构对海底捞未来两年的盈利预测，2018年的预测PE接近50倍，2019年的预测PE接近30倍，即使公司有着营收、净利润高增长的预期，但这样的估值水平表明公司没有因明显低估而产生的套利空间。

表：海底捞2018年盈利预测

来源：机构研报，见闻整理

其次，横向对比来看，海底捞最合适的可比公司为港股呷哺呷哺（0520.HK），两者同为火锅餐饮连锁企业，前者靠优质服务，后者强调高性价比。截止2018年9月20日，呷哺呷哺的PE（TTM）为23.6，根据彭博和万得一致预期数据，公司2018年、2019年预测PE分别为21、16.8。

海底捞在规模、开店速度、投资回报期、营运效率等方面均技高一筹，享受比呷哺呷哺高一些的估值也被多数市场人士认可，但PE大约一倍的差距似乎过大。

表：呷哺呷哺2018年盈利预测

来源：彭博、万得，见闻整理

上述对比显示，海底捞较高的估值制约了短期的上涨空间，不过公司未来的市值成长空间却极富想象力。迄今为止，在全球各地上市的中国餐饮企业只有30多家，且大部分为香港本土餐饮公司，目前这些餐饮企业市值普遍偏小，目前海底捞市值120亿美元，呷哺呷哺市值15.7亿美元（截止9月25日），全球餐饮龙头麦当劳市值分别是两者的10.6倍和80.5倍。